我們認為,個別小型銀行的信用事件并不會影響整體金融市場的可控性。

自5月底監管部門對包商銀行接管以來,中小銀行的信用風險成為了市場關注的焦點。我們認為總體系統性風險依然可控。然而在外部風險上升的疊加影響下,短期內市場主導的信用創造可能受到抑制,需要更多逆周期政策支持公共支出,緩解經濟增長下行的風險。中長期來看,對中小銀行信用風險的管控有利于打破剛兌,提高風險定價能力,改善資本配置,促進金融市場長期穩定健康發展。

5月24日,包商銀行因為嚴重信用風險成為史上第三家、近20年第一家被監管部門接管的銀行。信用事件發生后,銀行間市場避險情緒顯著升溫,城商行同業存單的發行成功率一度跌至25%。但是筆者認為個別小型銀行的信用事件并不會引起金融市場的系統性風險。

首先,跨銀行的風險傳導有限。由于城商行在銀行間市場是凈債務人,其交易對象和交易量相當分散,故交易對手風險較低。因此,城商行信用違約所造成的風險溢出效應相對有限。農商行的風險溢出效應則更小。與此相比,主要的風險還是在于股份制商業銀行。

第二,銀行流動性風險總體可控。IMF認為,考慮到央行可接受的質押品范圍較廣,即便去除大量的表外理財和銀行間產品,大部分銀行的流動性狀況仍可保持良好。當出現流動性缺口的時候,銀行可以變賣流動性較高的資產,或者通過抵押證券向央行申請常備借貨便利。

第三,中小銀行同業存單融資成本低位回升,仍屬合理。盡管風險定價差異化的提升意味著部分小銀行同業存單的信用風險溢價將會增加,但總體融資成本仍將穩定在合理水平,因為許多小銀行過去三年的融資成本不管從收益率還是信用風險溢價的角度看都是偏低的。

雖然筆者相信金融機構總體信用風險可控,但考慮到短期內中小銀行流動性趨緊,市場主導的信用創造將不可避免受到一定抑制。事實上,廣義社融增速同比雖從4月的11.3%略微回升至5月的11.5%,但仍低于3月11.7%的高位,由于政府債券加速發行帶來的上行動力被疲弱的銀行貸款和企業債券融資所部分抵消。與此同時,外部風險上升,5月經濟數據不如預期,確認經濟再次下行的風險。筆者認為,關稅沖擊的傳導途徑廣泛,除了對可貿易部門的直接沖擊,企業信心走弱還將影響資本開支、并降低現有減稅措施的乘數效應。

有鑒于此,筆者目前基準情形預測中國GDP增速將由2018年的6.6%放緩至2019年的6.4%,而季度同比增速基本維持在6.3%-6.4%的水平。但若貿易談判在G20會議后仍無進展,甚至美國對剩余約3000億美元的中國出口產品加征關稅,中國經濟增長的下行風險會相應增大。

為了應對外部風險上升和包商銀行事件對私人部門信心和信貸需求的沖擊,政策制定者已出臺一系列措施,并將側重點置于公共部門直接支出。

在此背景下,筆者維持廣義社融增速至年底再提高100個基點的判斷。決策層將繼續前置已推出的財政寬松措施、加快政府債券發行節奏,同時維持貨幣政策適度寬松以支持政府債發行及相關基建融資,以此彌補私人部門信貨創造放緩。如果貿易沖突加劇,政府將于年內加碼財政支持,并將年底廣義社融同比推升至12.5%一13.0%。鑒于全球央行進入寬松周期,美聯儲、歐央行降息在望,為中國貨幣政策適度寬松提供了較好的外部環境,可能的具體措施包括:全面降準或通過公開市場操作及中期借貸便利注入流動性;提高政府債券發行額度以推動基建投資;通過窗口指導提高大型國有銀行的基建貸款額度。

盡管如此,考慮到政策放松的傳遞效應可能延遲,且貿易沖突下私人信心的疲軟或會削弱減稅的乘數效應,預計經濟增速將在二三季度放緩,并在四季度時略為回穩。

從中長期角度來看,監管層對中小銀行信用風險的治理能夠促進金融機構提高風險定價能力,有助于實現中國的去杠桿和金融供給側改革目標。首先,對包商銀行的成功接管可以帶來良好的示范效應,為未來可能出現的類似事件提供參考。其次,雖然打破剛兌可能加大短期市場的波動,但將有助于信用市場擺脫“風險定價失靈一資產質量惡化”的負螺旋,改善資本配置促進生產率提升。同時,監管部門還進一步完善了系統性風險管控,通過向所有銀行直接提供緊急信貸額度,建立存款保險機制和區域流動性監控系統等措施來全面應對風險沖擊。

*本文首刊于2019年6月24日出版的《財經》雜志,共同作者:彭國翔,摩根士丹利亞洲債券策略分析師